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火電行業(yè)具有強(qiáng)周期性和逆周期性特點(diǎn)：GDP對(duì)發(fā)電量、機(jī)組利用小時(shí)、煤價(jià)等幾大要素有著直接影響，這使得火電行業(yè)具備強(qiáng)周期性行業(yè)的特點(diǎn)；同時(shí)，在不同的經(jīng)濟(jì)階段，量、價(jià)、成本三者的變動(dòng)方向不同，發(fā)電量的順周期性、電價(jià)的部分公用事業(yè)性質(zhì)、煤價(jià)的晚周期性，如同天鵝、大蝦與梭魚從不同方向拉車的典故，要素的不同變動(dòng)方向?qū)е禄痣娪ハ嗟譁p，但在經(jīng)濟(jì)景氣下行階段各要素最容易形成合力，使火電具有逆周期特點(diǎn)。

2019年四大要素有望形成同向合力，火電盈利的向上彈性爆發(fā)：第一，發(fā)電增速和機(jī)組利用小時(shí)有望小幅提升，形成正乘數(shù)效應(yīng)，原因包括：2018年第三產(chǎn)業(yè)對(duì)新增用電量的貢獻(xiàn)度為36.99%，較上年提升了15個(gè)百分點(diǎn)，為用電總量增加穩(wěn)定和韌性；火電投資連續(xù)3年下滑，2018年淘汰產(chǎn)能占新增產(chǎn)能的比重達(dá)到24%，在2019年GDP增長(zhǎng)6.4%的假設(shè)下，剔除其他電源對(duì)火電份額的侵蝕，我們測(cè)算火電發(fā)電量增速為3.9%，機(jī)組利用小時(shí)數(shù)小幅回升；第二，電價(jià)在市場(chǎng)化改革實(shí)施后，市場(chǎng)交易量占比已提升至2018年的近40%，2018年市場(chǎng)交易電價(jià)持續(xù)走高，與標(biāo)桿上網(wǎng)電價(jià)的價(jià)差逐步收縮，截止2018年3季度，市場(chǎng)交易電價(jià)較2017年1季度累計(jì)提升8.19%，與上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)的價(jià)差縮減了40.04%，2019年對(duì)盈利的負(fù)向拖累邊際縮減，在煤價(jià)下跌預(yù)期兌現(xiàn)前，通過下調(diào)上網(wǎng)電價(jià)實(shí)現(xiàn)工商用電降價(jià)10%的可能性較??；第三，煤炭供給側(cè)改革退出，供給擾動(dòng)式微，煤炭違規(guī)產(chǎn)能綠色核準(zhǔn)通道加速產(chǎn)能投放,需求則在地產(chǎn)趕工結(jié)束后將走弱，供需進(jìn)一步寬松，預(yù)計(jì)全年煤價(jià)先高后低；根據(jù)我們的敏感性測(cè)算，假設(shè)其他因素不變，2019年火電度電盈利相對(duì)煤價(jià)變動(dòng)的彈性系數(shù)約為7倍。

投資建議：2019年火電4大驅(qū)動(dòng)因素將形成向上合力：發(fā)電量降速增長(zhǎng)、機(jī)組利用小時(shí)數(shù)小幅提升，形成基礎(chǔ)乘數(shù)，市場(chǎng)交易電價(jià)與上網(wǎng)標(biāo)桿電價(jià)的價(jià)差逐步彌合，煤炭走勢(shì)先高后低，為業(yè)績(jī)變動(dòng)提供彈性；我們預(yù)計(jì)全年均價(jià)下降區(qū)間10%-15%，火電度電盈利有望提升70%-100%，全年盈利增速先低后高。我們首次對(duì)行業(yè)評(píng)級(jí)為領(lǐng)先大市-B。

投資標(biāo)的選擇思路：從區(qū)域經(jīng)濟(jì)的角度，我們從用電量增速、用電增量貢獻(xiàn)度、機(jī)組利用小時(shí)數(shù)、新增裝機(jī)等幾個(gè)維度篩選，相對(duì)看好中部安徽、湖北、湖南、江西、北方的河北、內(nèi)蒙古、華東浙江、江蘇等省市地區(qū)；從業(yè)績(jī)對(duì)煤價(jià)變動(dòng)的彈性看，火電占比較高的全國和區(qū)域性龍頭業(yè)績(jī)彈性較大，看好華電國際、華能國際、皖能電力、浙能電力等全國或區(qū)域龍頭。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策逆轉(zhuǎn)我們對(duì)經(jīng)濟(jì)通縮周期的前提預(yù)判；替代能源的技術(shù)或政策支持力度超預(yù)期；水電來水超越正常年份；安全、環(huán)保、進(jìn)口等非市場(chǎng)因素的政策擾動(dòng)導(dǎo)致煤價(jià)下跌幅度未達(dá)預(yù)期。