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“能源雙控”政策預(yù)計(jì)“十四五”將進(jìn)一步抑制煤炭消費(fèi)增速，煤炭消費(fèi)在2025年前后實(shí)現(xiàn)達(dá)峰。在產(chǎn)能低位擴(kuò)張的背景下，“十四五”期間行業(yè)尚可維持供需平衡，但遠(yuǎn)期看在“碳中和”推進(jìn)過程中，煤炭需求大幅下滑不可避免，長期而言，行業(yè)中成本曲線最低端的龍頭公司或率先轉(zhuǎn)型成功的公司有望勝出。

煤炭消費(fèi)或在2025年前后達(dá)峰，遠(yuǎn)期有需求壓力。從目前能源結(jié)構(gòu)看，煤炭消費(fèi)占比達(dá)到57%，在“能源雙控”的政策作用下，預(yù)計(jì)2025年煤炭消費(fèi)將達(dá)到42億噸左右的峰值，之后逐步下降，2025～2030年的年均復(fù)合增速為-1.51%。隨著新能源發(fā)電和儲(chǔ)能技術(shù)的全面成熟以及下游工業(yè)的脫碳，預(yù)計(jì)2060年“碳中和”實(shí)現(xiàn)的情形下，煤炭消費(fèi)量將降至約3～5億噸的水平，保留的煤炭消費(fèi)主要是化工行業(yè)用煤以及能源應(yīng)急響應(yīng)的需求。

對中短期景氣不必悲觀，“十四五”供需仍可實(shí)現(xiàn)平衡。盡管長期煤炭需求面臨壓力，煤價(jià)中樞也有下行壓力。但未來五年行業(yè)需求仍有小幅增長空間，而供給側(cè)在新增產(chǎn)能核準(zhǔn)節(jié)奏、環(huán)保和安監(jiān)的約束下，或可保持低速增長，“十四五”期間行業(yè)可以維持供需平衡的狀態(tài)，部分年份也可能出現(xiàn)供需錯(cuò)配的情況導(dǎo)致煤價(jià)上漲。

行業(yè)分化或進(jìn)一步加劇，轉(zhuǎn)型路徑仍待明晰。

在“碳達(dá)峰”邁向“碳中和”的過程中，除了礦井資源衰竭帶來的自然退出外，需求下降或?qū)⒁l(fā)煤價(jià)下行——虧損產(chǎn)能增加——高成本產(chǎn)能退出——供需平衡等一輪輪周期循環(huán)，行業(yè)企業(yè)的分化或不斷加劇，最終低成本的龍頭公司長期勝出，獲得寡頭地位，實(shí)現(xiàn)超額利潤。目前煤炭企業(yè)已開始應(yīng)對轉(zhuǎn)型，或通過設(shè)立能源轉(zhuǎn)型投資基金布局投資新能源，或在煤化工領(lǐng)域繼續(xù)向精細(xì)化工產(chǎn)業(yè)鏈延伸，或通過焦化產(chǎn)業(yè)鏈切入氫能源等領(lǐng)域，但從目前實(shí)踐看，煤企轉(zhuǎn)型還處于嘗試階段，尚未形成明確的轉(zhuǎn)型路徑。

風(fēng)險(xiǎn)因素：政策制定的減排目標(biāo)加快，加速煤炭需求下降。企業(yè)轉(zhuǎn)型成本過高。

投資策略：關(guān)注長周期的“剩者為王”以及轉(zhuǎn)型中獲得“先發(fā)優(yōu)勢”的公司。近幾年能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和長期需求減速的預(yù)期是壓制煤炭板塊估值的主要因素?！疤贾泻汀庇謺?huì)強(qiáng)化這一預(yù)期，板塊長期估值整體難以有效提升。但是低開采成本的龍頭公司在長期周期波動(dòng)中可以強(qiáng)化優(yōu)勢地位，同時(shí)長期資本開支下降，現(xiàn)金流累積充裕，長期依然有價(jià)值邏輯，中國神華、陜西煤業(yè)是位于行業(yè)成本曲線最低端的動(dòng)力煤企業(yè)，山西焦煤預(yù)計(jì)長期可鞏固低成本的煉焦煤龍頭地位。另外，在轉(zhuǎn)型的公司中，美錦能源轉(zhuǎn)型氫能板塊的力度較大，有望形成先發(fā)優(yōu)勢，值得長期關(guān)注。