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國投電力發(fā)布2020 年中報，公司報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入174.70億元，同比減少10.91%；實現(xiàn)歸母凈利潤30.76 億元，同比增長35.14%；報告期內(nèi)，公司加權(quán)平均ROE 為7.85%，同比增加2.11個百分點。二季度單季公司實現(xiàn)營收98.85 億元，同比增長4.12%；實現(xiàn)歸母凈利潤15.98 億元，同比增長30.34%。

簡評

火電盈利改善明顯，二季度水電發(fā)電保持高增長2020 年上半年公司控股企業(yè)累計發(fā)電645.35 億千瓦時，同比下降10.86%，發(fā)電量下滑主要系公司出售國投伊犁、靖遠(yuǎn)二電、國投宣城、淮北國安及甘肅張掖等火電項目的股權(quán)所致。剔除項目轉(zhuǎn)讓的影響，公司發(fā)電量及上網(wǎng)電量同比均有1%左右的上漲。

分版塊來看，公司上半年水電發(fā)電量為377.87 億千瓦時，同比增長1.66%；二季度單季水電發(fā)電量為210.49 億千瓦時，同比增長21.68%。公司二季度水電發(fā)電高增長主要系雅礱江水電發(fā)電提升顯著（二季度單季增長31.59%），對沖云南大朝山發(fā)電量下滑的不利影響所致。公司水電板塊（雅礱江、大朝山、小三峽）上半年實現(xiàn)凈利潤30.94 億，同比微增1%。我們拆分測算顯示，雅礱江水電二季度單季實現(xiàn)凈利潤14.83 億元，同比增長46.7%，來水改善推動發(fā)電量增長對雅礱江水電盈利增厚明顯。

公司火電業(yè)務(wù)此前受疫情影響電量下滑明顯，但隨著后續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進，二季度火電實現(xiàn)發(fā)電量141.84 億千瓦時，同比增長8%。受益于煤價下行及公司火電資產(chǎn)處置減虧等因素，公司上半年主要火電公司合計實現(xiàn)凈利潤10.62 億元，較去年同期的7.46億（含國投伊犁等）同比增長42.43%，對公司業(yè)績改善貢獻顯著。

短期汛期來水有望超預(yù)期，長期裝機規(guī)模穩(wěn)健提升短期來看，我們追蹤的高頻水文數(shù)據(jù)顯示雅礱江水電的錦屏一級電站汛期來水持續(xù)超預(yù)期，出庫流量保持高增長，7 月份至今平均出庫流量同比提升約六成，汛期雅礱江水電來水有望超預(yù)期，發(fā)電量有望保持較高水平。長期來看，目前公司位于雅礱江中游的兩河口及楊房溝水電站（合計裝機450 萬千瓦）正在建設(shè)中，預(yù)計2021 年將有首臺機組投產(chǎn)。此外，近年來公司風(fēng)電光伏裝機保持快速增長，已成為公司發(fā)電裝機的有力補充。

火電盈利向好疊加水電穩(wěn)健成長，維持國投電力“買入”評級公司近年來通過處置盈利較差的火電資產(chǎn)，在實現(xiàn)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級的同時增厚投資收益，優(yōu)化自身電力裝機結(jié)構(gòu)?？紤]到煤炭先進產(chǎn)能不斷釋放，我們預(yù)期煤價將在綠色區(qū)間內(nèi)窄幅震蕩，火電企業(yè)業(yè)績?nèi)詫⒕S持穩(wěn)健改善。此外三季度雅礱江流域來水持續(xù)向好，有望為公司貢獻較大的業(yè)績彈性?？紤]到兩河口及楊房溝電站有望于2021 年起逐步投產(chǎn)，我們預(yù)期公司2020—2022 年營收分別為389.02 億、394.69 億和410.64 億元，歸母凈利潤分別為57.7 億、55.07 億和55.34 億元，對應(yīng)EPS 分別為0.85、0.81 和0.82 元，維持買入評級。