電力行業(yè)跟蹤報告：PB差創(chuàng)歷史新高 火電估值或將修復
時間：2020-03-04 09:53:33
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火電板塊估值差有望兌現(xiàn)14年邏輯。根據(jù)申萬火電指數(shù)，截至2月28日，指數(shù)平均PB僅為0.84倍，接近歷史最低（0.83倍），指數(shù)內27家成分公司，63%都處于破凈狀態(tài)，其中豫能控股PB已降至0.7倍以內。我們把近10年創(chuàng)業(yè)板的PB除以火電板塊PB，發(fā)現(xiàn)2014年左右達到過接近6倍，而后經過幾輪調整后最低為2015年左右的2.5倍。而目前該比例已達到接近8倍的歷史新高水平。從歷史上的估值差看，我們認為存在火電板塊PB相對改善的可能，而未來基本面的變化或許會催化本次估值修復。
疫情帶來電量下降年化或僅1.4%，對電廠影響完全可控。按照全社會用電分類看，受疫情影響不大的有：（1）第一產業(yè)、城鄉(xiāng)居民用電（合計占比15%）；（2）第二產業(yè)中的四大高耗能行業(yè)（占比30%），疫情期間停產規(guī)模并不大，即使停產，未來用電也可以通過趕工方式進行恢復；（3）電廠本身自用及線路損失（合計占比11%）。剩余像第二產業(yè)中的其他工業(yè)及第三產業(yè)（合計占比44%）受疫情影響較大，其中消費類需求如娛樂等無法修復，假設消費類需求占一半，則按疫情影響為一個月計，導致全國月減少22%的用電需求，相當于年用電量下滑1.8%，對發(fā)電量增速影響僅約1.4%。但市場化電價可能會有所下調，我們在之前的《電價新政：長期估值提升將大超短期盈利下降》報告中測算2020年電價下調中樞會在0.3-0.9分/千瓦時之間，我們預計受疫情影響中樞或為0.6-0.8分/千瓦時，但煤價下跌仍可完全抵消此影響，下文具體論述。
2020年煤價下降仍可完全抵消市場化電價下降影響，且行業(yè)盈利增速仍有望達到30%以上。全國度電煤耗約300克/千瓦時，則1分錢電價下調相當于需要30元/噸煤價下降來抵補。我們預計受疫情影響，2020年市場化電價下調中樞為0.6-0.8分/千瓦時，相當于需要標煤下跌18-24元/噸，換算成5500KC的動力煤需要煤價下跌約25-30元/噸，而我們預計2020年動力煤價跌幅在50元/噸左右，則電企煤炭消耗帶來盈利增長的空間在20-25元/噸，扣除增值稅所得稅后12-16元/噸利潤，按照華能國際、華電國際前三季度電廠噸煤盈利35-45元/噸看，2020年盈利仍有望上漲逾30%。
投資建議：火電不是簡單的防御，而是實在的盈利好轉，行業(yè)的估值有望提升。
我們認為當前市場關注度集中在受益疫情影響的醫(yī)藥、計算機、傳媒等行業(yè)，而對用電量以及短期煤價有擔憂，導致火電板塊較難取得相對收益。我們認為，雖然2019年部分公司盈利或低于wind一致預期，但整體盈利和估值改善明顯，我們認為，隨著盈利好轉，火電行業(yè)未來將具有遠高于現(xiàn)在的盈利和估值水平，建議積極關注。個股建議關注：京能電力，華能國際，華電國際，皖能電力，內蒙華電，福能股份，國投電力，建投能源，長源電力，國電電力，寶新能源。
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