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皖能電力控股821萬千瓦煤電裝機，是安徽省內(nèi)最大發(fā)電集團。成本下行、利用小時企穩(wěn)、電價調(diào)整有限，帶動盈利能力持續(xù)修復。2019 年完成注入神皖能源優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，進一步提升盈利能力。首次覆蓋,給予“買入”評級，目標價6.80 元。

安徽省屬國有火電平臺。皖能電力是安徽省最大的發(fā)電集團，控股股東為皖能集團，持股54.93%，實際控制人為安徽省國資委。截至2019H1，公司控股發(fā)電裝機容量為953 萬千瓦，全部為煤電機組，其中經(jīng)營期裝機821萬千瓦，建設期裝機132 萬千瓦，裝機容量占安徽省省調(diào)火電總裝機容量22.1%。

需求旺盛裝機受控，利用小時料持續(xù)穩(wěn)定。安徽多年來用電量增速始終跑贏全國，2019 年1~11 月較全國超出約3.2 個百分點。輸入安徽的準東特高壓在2019年下半年投產(chǎn)，估計對安徽新增年化電量約150 億千瓦時，預計準東特高壓投運對安徽省內(nèi)供需形勢的影響將在2019~2020 年消化完畢。從供需形勢看，我們預計2019~20 年省內(nèi)火電利用小時略微下滑，并有望在2021 年企穩(wěn)微增。

成本下行&電價企穩(wěn)，火電主業(yè)盈利持續(xù)修復。2019 年秦港煤價下跌接近10%，煤炭供需持續(xù)向?qū)捤赊D(zhuǎn)化，帶動火電板塊整體盈利能力修復。“基準+上下浮動”

新電價機制對火電綜合電價影響有限，2020 年安徽長協(xié)煤價已出爐，以此推算公司2020/2021 年綜合上網(wǎng)電價下行幅度約1%，公司電價風險已釋放充分。從省內(nèi)供需看，預計公司2020~2021 年利用小時也將基本穩(wěn)定。從關(guān)鍵要素走勢看，我們預計公司2019~2021 年的綜合毛利率將改善至10.7%/13.1%/14.9%。

注入神皖能源49%股權(quán)，有效增厚盈利能力。公司2019 年5 月完成注入大股東持有的神皖能源49%股權(quán)，裝機容量5,920MW，PB 為1.15 倍，整體對價合理。神皖能源利用小時數(shù)高于安徽省及皖能電力控股機組平均水平，燃煤成本借力控股股東神華集團，故整體ROE 高于皖能電力。伴隨火電行業(yè)整體向好，預計本次資產(chǎn)注入有效提升了皖能的電力盈利能力。

風險因素：電力需求不及預期，電價大幅下行，煤價超預期上行

投資建議：公司是安徽省內(nèi)最大發(fā)電集團，成本下行、利用小時企穩(wěn)、電價調(diào)整有限，帶動盈利能力持續(xù)修復。2019 年完成注入神皖能源優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，進一步提升盈利能力。我們預計公司19-21 年歸母凈利潤10.3/13.5/15.7 億元，對應動態(tài)PE 10/8/ 7 倍。參考行業(yè)龍頭公司估值與公司歷史估值，按1.2 倍目標P/B估值，給予目標價6.80 元/股，較當前股價具備45%上行空間，首次覆蓋,給予“買入”評級。